编者按:进入新时代,我国宏观经济转向高质量发展阶段,不仅意味着技术创新、结构转型的深入推进,也需要金融部门适应经济基础的发展变化,加快自身转型。防范化解金融风险是首要任务,这是宏观经济高质量发展的要求,也是金融业自身高质量发展的要求,更是金融业扩大对外开放的基础。近两年来,证券行业大力推行全面监管、从严监管,先后推出修订非公开发行细则、规范股份减持行为、强化证券期货基金的合规风控和流动性管理、发布投行内控新规、股权质押新规、资管新规等政策。随着银保监会的成立,我国金融监管格局由一行三会转变为一委一行两会,金融监管秩序发生重大变化,分业监管的格局被初步打破,混业监管成为未来金融监管的大趋势。如何准确把握我国证券业监管发展走向?证券业如何顺应形势要求实现高质量发展?对此,国研网专访了国务院发展研究中心金融研究所证券研究室主任郑醒尘。


国研网:2017年被业内看作是史上最严的金融监管年,监管频频亮剑,您能否简要梳理下证券业监管的政策脉络?

郑醒尘:随着我国金融体系持续快速发展,防范系统性金融风险的重要性、紧迫性已日趋突出。2015年的资本市场波动是一次重要警示。与此同时,金融服务实体经济的效能依然有待提高,金融机构国际竞争力也有待提升,需要通过扩大开放来进一步完善市场机制。由此,防范风险、强化服务、促进开放的成为近期工作切入点。

防控风险、强化服务、扩大开放的主线在金融政策体系中具有延续性。《中华人民共和国国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》对金融业的体制改革和对外开放安排进行了具体描述。20174月政治局在集体学习时强调把维护国家金融安全作为治国理政的大事,提出了6项具体任务。围绕这些要求,随后全国金融工作会议强调要从监管框架、发展方式、法治切入,通过完善宏观调控、企业制度、市场体系保障国家金融安全。其中的亮点是,要求将所有金融业务都要纳入监管,按专业性、统一性、穿透性要求统一规则,并强化地方责任及监管问责。

防控风险具体表现在以下五方面:一是完善监管框架。成立国务院金融稳定发展委员会加强监管协同,以促进监管资源共享、监管政策协调、监管机制衔接,消除监管空白及监管套利等行为,防止潜在的系统性风险膨胀。二是降低杠杆率。通过资产证券化推进金融机构去杠杆,通过支持市场化债转股推进实体经济领域的企业去杠杆。三是完善资本市场运行机制。包括加强对上市公司行为监管,明确地方政府对区域股权市场风险处置责任,禁止其发行私募债。四是化解处置跨行业套利衍生的系统性风险,涉及资管等业务。五是处置化解代币发行融资(ICO)的潜在风险。

在此基础上,通过完善金融市场机制,加强对实体经济的服务。具体包括:一是在推进资产证券化和债转股过程中,强调市场化原则,关注对实体经济领域的企业服务,切实降低银行融资成本。例如,资产证券化涵盖企业经营性收入、不动产、企业应收款等;市场化债转股的覆盖面在拓宽,惠及国有企业以外民营、外资企业,涉及其他银行分级债权、银行债权以外的其他债权等。二是围绕促进实体经济企业融资便利、降低融资成本,一方面依托多层次资本市场服务创新型中小微企业,在发展股权融资基础上,完善债务融资机制;另一方面通过期货等领域创新服务产品,如增加期货交易品种,探索“期货+保险”服务,更好降低实体经济企业的经营风险。

再次,有序扩大金融业对外开放。表现为以下几方面:一是扩大金融领域的重点行业对外开放范围,完善QFII制度,并放宽市场准入条件。二是坚持双向开放原则,结合一带一路倡议,鼓励国内金融企业“走出去”提供服务,并拓展国际市场。

国研网:改革开放以来,我国证券市场在经济体制改革和对外开放的逐步推开背景下应运而生,经过不断的探索和发展,从初具规模到发展壮大,从不成熟逐步走向成熟,从监管缺位到监管逐步完善,证券业已成为国民经济中的一个重要行业。您认为过去的一年我国证券业改革开放有哪些重要突破?

郑醒尘:随着我国经济结构转型深入推进,需要更好处置化解由此产生的潜在风险,需要金融业采取更有效举措促进新兴行业发展,扩大对外开放。为此,需要证券业通过资产证券化、市场债转股等促进去杠杆防风险,通过深化多层次资本市场改革服务实体经济,通过放宽服务业外资准入扩大开放。2017年,十九大、全国金融工作会议、中央经济工作会议,频频将金融服务实体经济、防控金融风险、守住不发生系统性金融风险的底线划为重点。这些在2017年政府工作报告中有充分阐述,在实际工作中也得到具体落实。

一是资产证券化进程推进较快

资产证券化的基础资产包括:金融债权类、企业经营性收入类、不动产类、企业应收款类和信托受益权类。金融、房地产、公用事业等部门具有相对优势。PPP项目资产证券化、租赁住房资产证券化、类REITsCMBS发行推进较快,公募REITs初步取得进展。20173月,国家发改委向中国证监会提供了首批9PPP资产证券化项目的推荐函。201710月,保利租赁住房REITs经上交所审议通过,成为国内央企首单。

根据2016年国务院《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》《关于市场化银行债权转股权的指导意见》,及发改委《关于做好市场化银行债权转股权相关工作的通知》,2017年深化了市场化银行债权转股权的探索。国有银行和国有企业在其中发挥重要作用,中央四大国有资产管理公司、各地方资产管理公司、外资企业积极参与。

二是立足防范风险、强化服务,完善多层次资本市场

在深化多层次资本市场改革方面,规范运行机制、严格落实监管纪律是有效防范风险的基础。监管部门的针对性明显加强。20172月,全国证券期货监管工作会议突出强调了防控系统性风险和依法全面从严监管,证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》部分条文进行修改,发布《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。针对过度融资、定增套利、品种失衡等问题,强化市场化定价机制,限制再融资的金额、周期、用途,但对发行可转债、优先股和创业板小额快速融资仍予以支持。交易所加强对公司上市、退市和并购重组的实质性监管,以及对会计师事务所等中介机构的监管。监管部门围绕IPO审核,通过精细审核、信息公示社会监督、常态化现场检查等落实从严监管;对上市公司重大资产重组信息披露要求进行修订,明确具体执行标准。

通过多种渠道改善实体经济融资条件。一是逐步实现新股发行常态化。2017IPO企业平均审核周期为13个月左右,较之前的3年以上周期明显缩短。开展了H全流通试点。二是在银行间、交易所的债券市场,发展双创债、绿色债等品种,发展可交换债、可续期债等股债结合融资方式,以及熊猫债。三是新三板围绕服务创新创业成长型中小微企业、助力供给侧结构性改革和经济转型升级,细化分层,拓展投资者类型,拓宽资金来源。定向增发成为重要融资渠道;融资工具多样化,从股权向债权拓展,包括私募债和公司债,及创新创业债券。值得注意的是,新三板创新层的净资产收益率水平高于创业板。四是创业板的上市公司通过非公开发行股票、重组配套融资、配股等方式进行股权融资,有效降低企业杠杆率,通过债券融资降低企业财务成本。文化、信息及健康产业成为引领的新兴产业,高科技产业、行业领军人才相对集中,传统产业通过并购进入新兴产业实现转型。这些助推了供给侧改革和实体经济转型升级。

在规范发展区域性股权市场方面,20171月国务院办公厅下发《关于规范发展区域性股权市场的通知》(国办发〔201711号),积极稳妥推进区域性股权市场规范发展,兼顾防范化解金融风险和便利中小微企业融资。通知明确区域性股权市场是主要服务所在省级行政区域内中小微企业的私募股权市场,不得为省外企业私募证券或股权融资、转让提供服务,由所在地省级人民政府按规定实施监管,并承担相应风险处置责任。要求集中精力开展股权融资和转让业务,不得违规发行或转让私募债券,须停止除股票、可转债之外的其他证券(如私募债等证券)发行和转让。存量私募债到期兑付了结。作为私募市场,不得公开发行证券,向特定对象发行累计不得超过200人。同时,对交易方式和时间间隔提出基本要求。

三是放宽外资准入条件

在进一步放宽服务业外资准入、支持外商投资企业在国内上市发债等方面,20176MSCI明晟公司将中国A股纳入MSCI新兴市场指数;20178月国务院《关于促进外资增长若干措施的通知》明确提出要进一步扩大包括银行业、证券业、保险业在内的市场准入对外开放范围,明确对外开放时间表、路线图。201711月外交部宣布中国将大幅度放宽银行、证券基金和保险行业市场准入;财政部负责人在国新办吹风会上进一步表示,中方决定将单个或多个外国投资者直接或间接投资证券、基金管理、期货公司的投资比例限制放宽至51%,三年后投资比例不受限制。完善了QFIIRQFII制度,放宽市场准入,扩大投资范围,鼓励长期投资者参与,引入境外投资者参与国内特定品种期货交易。

四是加强业内协同配合

在加强监管政策协调方面,加强了对资管的监管协调,防控化解通道业务等跨业套利带来的系统性风险隐患;201711月国务院成立金融稳定发展委员会,加强监管协同。证券监管机构配合央行防范化解代币发行融资(ICO)风险。

此外,在期货领域根据服务实体经济需要,推出更多期权产品,深化保险+期货试点改革。在2016年大商所、郑商所面向13个省区开展18保险+期货试点项目基础上,2017年的试点品种增加上期所天然橡胶。

国研网:2018年是资本市场强国首推年,政府工作报告强调防范化解金融风险是三大攻坚战的首要任务,涉及金融领域反欺诈、债务重组、风险内控、地方政府债务风险等方面。同时明确要放宽或取消银行、证券、基金管理、期货、金融资产管理公司等外资股比限制,反映了新时代对金融市场发展的新要求。那么,证券业作为金融市场的重要组成部分,新时代又将有哪些新的重点工作任务?

郑醒尘:新时代,我国经济转向高质量发展阶段,实现经济高质量发展意味着需要转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力,需要提供更有效的金融服务。具体而言,居民消费、技术创新、新兴产业、高端产业等方面的发展对高质量发展具有重要推进作用。如发展现代装备制造、新材料、生物医药、电子信息、节能环保等新产业对于高质量增长至关重要。但这些行业往往是资金、技术密集型,在推动社会资源向这些行业配置过程中,需要金融行业发挥应有作用。除了资源配置,还要在资产定价、风险管理等方面完善服务机制。具体而言,需要重点加强以下工作:

第一,增强服务实体经济的效能

金融服务实体经济、促进经济发展的重要途径之一是促进对重点行业、重点领域的投资。有效揭示投资价值是关键问题,但也是难点问题;定价机制是关键,降低信息不对称是根本。这是有效实施风险管理和资源配置的基础。实施高质量发展,特别是要促进对技术创新、新兴产业、高端产业的投资,需要金融体系为投资者提供关键服务,一方面围绕投资对象和金融产品,提供信息和投资渠道,使各类投资者能根据自身需求找到合适的投资方式;另一方面形成严格规范有效的制度,包括法治环境,确保规则有效、融资方的行为合法合规。就总体而言,资本市场中各类金融产品的投资价值是决定性因素,否则很难避免成为投机市场。

这些对资本市场、证券相关机构提出很高要求,对监管体制、法规体系也提出新的更高要求。其中,需要实现好几方面的匹配:一是权利与法律责任的匹配,特别是收益个人化、风险社会化行为的责任配置,避免道德风险;二是投资者的行为与其风险承受能力的匹配,包括通过控制资本杠杆率使金融机构投资行为与风险承受能力相匹配;三是风险与收益的匹配,包括禁止各种隐含欺诈、误导的交易,及时干预;四是监管能力与市场创新的匹配。

中小微企业是推动高质量发展的重要动力,在吸纳就业、创新应用等方面有独特作用。加强对中小微企业的融资服务,提高融资便利性、降低融资成本一直是各界关注的热点问题。发展普惠金融是改进服务的重要渠道。在证券行业以及资本市场,针对中小企业特点创新服务模式是关键。特别是针对中小企业的财务信息透明度、融资规模、发展稳定性、成长性等特点,一方面要降低中小企业的融资成本,另一方面要降低投资者的投资风险,在融资产品设计等方面探索创新。

第二,加强市场风险管理

有效防范系统性金融风险是对现代金融体系的客观要求。无论是从宏观审慎还是从微观审慎角度,都需要关注市场风险,这也是防范系统性金融风险切入点。

加强市场风险管理,涉及到监管机构、金融机构、投资者等。从监管角度看,需要对金融市场特别是证券市场进行动态监测,形成风险预警等机制,具有应急措施及时促进市场恢复稳定。从金融机构角度看,一方面需要风险内控健全有效,另一方面需要为实体经济领域的企业提供风险管理服务,包括风险对冲服务等。这两方面都要求具备较强的市场风险承受能力,除了定期压力测试,还要求完善应急机制,从商业零售机构中剥离高风险业务,提高损失吸收能力等。从投资者管理看,既要保护合法权益,又需要防止操纵市场,限制激进的高杠杆投机行为。

总体而言,金融市场的宗旨是服务实体经济,而不是金融行业规模最大化或行业利益最大化,否则金融业利益最大化的背后难免市场高风险随之而来。

第三,稳健推进监管改革

金融业服务经济高质量发展,一方面需要创新服务机制,提高服务效率水平,另一方面也需要严格监管,防范金融领域逐利投机推动风险泡沫膨胀酿成风险。这既对政府的激励机制提出更高要求,包括形成有效的正向激励机制;也对监管机构提出更高要求,要求监管机制与时俱进,有效消除监管空白,统一监管标准,消除套利。其中的关键是,监管规则调整对金融机构行为变化具有决定性影响,因而要防止金融机构行为失序引发金融风险,就需要稳健推进监管改革。这些对证券业监管都提出了新要求。

国研网:从新一届政府改革动向,结合市场的基本情况来看,您认为我国证券业未来的发展趋势是怎样的?

郑醒尘:“十三五”规划、十九大报告、中央金融工作会议都强调了服务实体经济、降杠杆、防风险的重要意义。2018年政府工作报告等文件所强调要深化多层次资本市场改革,推动债券、期货市场发展。同时,要加快市场化法治化债转股和企业兼并重组,加强金融机构风险内控。这些意味着2018年证券业发展进入新的阶段。

根据中央和监管部门对证券业的发展要求,结合市场形势,今年证券业将进入规范发展阶段,服务实体经济进一步提速。主要表现为以下几方面:

一是资本市场服务实体经济力度加强。证券业要服务中国经济高质量发展,资本市场是关键领域。我国推进多层次资本市场建设,旨在促使交易所市场以及场外市场、地方股权交易市场能够面向不同类型企业提供有针对性的服务。因此,一方面交易所市场以及新三板的直接融资包括债权融资等,会得到进一步发展,相关债转股以及兼并重组等业务存在很大提升空间;另一方面,面向中小企业的区域性股权交易市场有望通过探索完善,加大服务当地中小微企业的力度,重点是私募投资交易。总体而言,资本市场有望在发展直接融资推进去杠杆过程中,发挥更重要的角色。

二是证券市场秩序进一步规范。规范证券市场秩序是资本市场推进防风险的重要切入点,包括严厉查处价格操纵、内幕交易、虚假信息披露等行为。其中,查处力度、处罚额度、执法严格程度将进一步提高。从现代证券市场发展趋势看,法治水平对于维护市场规则具有决定性意义。从2018年初查处的典型案例看,对厦门北八道操纵市场案的处罚额度创下新的纪录,达到55亿元。稽核查处的信息化、智能化程度将进一步提高。在严格监管之下,证券市场秩序有望进一步好转。

三是证券业更加开放2018年是落实党中央国务院关于扩大金融领域开放决策的实质阶段。根据证监会在20183月初发布的《外商投资证券公司管理办法(征求意见稿)》,将允许外资控股合资证券公司,放开合资证券公司业务范围。这一方面将吸引金融领域的外资投入,促进证券领域服务产品的多元化;另一方面也将促使竞争更趋激烈,并对监管机构的市场风险防控能力提出更高的要求。例如2018326日,中国原油期货在上海国际能源交易中心挂牌交易,成为中国首个国际化期货品种,引入境外投资者直接参与。

国研网:按照您前面说的,对于推动我国证券业高质量发展您有哪些建议?

郑醒尘:在防风险、去杠杆、促服务的导向下,证券行业的政策取向将更加注重实效,通过深化改革提高资本市场体系的稳定性、公平性和服务效能。

一是围绕防控重大风险,在机构微观层面,需要重视证券公司自营交易业务的资本杠杆率,保障风险缓冲能力,完善风险内控机制,包括交易对手方的业务集中度等指标;在宏观层面,需要完善管理体制,剥离审慎经营金融机构的投机套利等高风险、高杠杆业务,并审慎监管衍生品业务,对市场风险进行动态监测。从实体经济的企业角度看,加强风险对冲等风险管理,合理规划现金流,是保持自身健康可持续发展的关键之举,更是防范宏观风险的基础,需要金融机构提供更全面、更有效的服务,更需要政策指引、激励。

二是围绕服务实体经济,规范管理体制,完善服务机制。围绕服务创业创新以及经济结构转型,围绕新技术、新产业、新业态、新模式的发展要求,需要在规范促进私募基金投资、推进市场化法制化债转股、支持兼并重组促进实体经济去杠杆等方面通过相关部门多方联手,切实解决现实中面临的体制问题和障碍;通过政策层面的降成本,形成市场化正向激励,推动实体经济健康可持续发展,并推动宏观经济降风险。

三是建立与时俱进的监管技术支撑。在互联网大数据信息技术推动下,金融领域交易行为日趋复杂化,金融违法违规行为的手段日趋隐蔽、规模日趋庞大、危害日趋广泛,简单的一禁了之或民不告官不究政策都无法适应时代的发展要求,这就要求监管技术与时俱进,充分运用信息化、智能化、大数据技术,结合专业团队分析,围绕促进金融稳定、保证投资者权益进行穿透式、动态化监测,及时、主动识别、查处违法违规行为,及早识别、干预市场风险。

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